齐翔腾达：C4产业链龙头地位稳固 近看内生远看外延
一、深耕C4全产业链布局齐翔腾达深耕C4全产业链，2016年在原有年化20万吨甲乙酮、10万吨顺酐、20万吨异辛烷、15万吨丁二烯、5万吨顺丁橡胶产能基础上，新增年化产能5万吨顺酐，35万吨MTBE、10万吨丙烯、5万吨叔丁醇，进一步延伸和完善了现有产业链，实现对C4各组分“吃干榨净”，同时可根据市场情况灵活调节产品结构，增强了抵御市场风险能力。公司位于最大地炼市场山东，同时紧邻中石化齐鲁分公司、中石化青岛炼化，原料采购充足稳定，优势明显。产品满产满销，总计超过100万吨，同比增长22%，其中甲乙酮国内市占率46%，丁二烯为国内最大丁烯氧化脱氢法生产装置。 2016年受益主产品价格普遍上涨叠加新产能投放，带动公司各项指标大幅改善。公司2016年一至四季度对应归母净利0.40亿元、0.94亿元、1.19亿元、2.50亿元，环比改善，全年5.03亿元，同比增长173%。销售毛利率18.35%，同比提高4.29 pct；销售净利率8.63%，同比提高4.25 pct。 二、一季度业绩预增符合预期 公司技术领先，研发投入同比提高36%，经营稳定，考虑丁二烯、顺丁橡胶价格近期有所回调，预计2017年第一季度实现归母净利1.85-2.05亿元，同比增长365%-415%，符合预期。 三、实控人变更，近看内生远看外延 2016年11月，君华集团间接获得公司已发行股份的41.90%，实现对上市公司控制。本次收购对其母公司雪松控股意义重大，其将拥有第一家上市公司平台，我们预计公司未来除了专注 C4全产业链，继续做大做强，有望实现多主业发展。2017年2月，公司公告投资设立全资子公司，引进专业化原料采购模式，降低公司原料采购风险，而君华集团本身深耕大宗商品供应链管理及供应链金融，可以看出双方优势互补，合作已展开。 四、投资建议 仅考虑公司目前主业，我们预计公司2017-2019年归母净利分别为6.98亿元、8.73亿元、9.09亿元，对应EPS0.39元、0.49元、0.51元，PE 26X、21X、20X，2017-2019年归母净利CAGR+21.86%，维持“推荐”评级。
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