转自韩志国 苏培科：对IPO后遗症不能视而不见
随着A股上市公司一季报披露收官，次新股大面积变脸和股指步步走低，让IPO和A股市场再次成为焦点，不免让人反思IPO大扩容和监管引导政策是否对路？对于次新股业绩大面积变脸，有人质疑这与证监会主席刘士余提出的提高上市公司质量、把好IPO公司上市关的要求不相符合，再加上股市的大面积下杀，再次动摇了投资者的信心，稳定市场从何谈起？有数据统计，2016年至2017年一季度A股市场380家公司完成了IPO，其中2017年一季报业绩下滑的公司有106家，占比近28%，其中32家公司在今年一季报出现了亏损，占比8.4%，从业绩下滑幅度来看，有11家公司业绩下滑幅度超过100%，其中先进数通（300541）一季度业绩下降3021%，亏损437万元；超讯通信亦下滑1055%，亏损771万元。
在如此触目惊心的次新股业绩变脸下，2017年一季度竟然完成了135家IPO，创了历史新高，而且还有10%被否决掉了，不然IPO的数量会更多。在目前没有增量资金、金融机构全面收缩资产负债表的情况下，近期A股市场的大幅调整也就不难理解了。
就在这种情况下，证监会发审委依然加速IPO，每周保持10家左右的过会数量，这在A股市场信心火爆的牛市行情中也是难以想象的，更何况是目前市场信心严重不足，投资者普遍叫苦连迭，还有大量股票跌破了上次股灾重创过的2638低点，显然在这样的环境下加速IPO并不符合市场规律，唯一能够解释通的就是奇葩的A股新股发行依然顺畅，并没有出现IPO当日破发的情景，只要新股不败、IPO能够顺畅进行，解决IPO堰塞湖、让更多企业上市融资的监管者使命似乎不会停歇。但这样真的好吗？未必！
从企业和产业的历史发展规律来看，任何企业在发展到一定阶段都需要产业重构和增量资源重组，尤其很多刚刚完成IPO的企业，其实原有的发展逻辑和发展周期都到了顶点，新的发展才刚刚开始，需要充分利用资本市场平台进行深度产融整合，从战略构建、主业深度布局、人力资源补充、公司治理等都需要升级整合，做得好的企业能够迅速脱颖而出，其不二法门就是深度产业并购整合。但我们的监管部门却在刻意抑制上市公司再融资和并购整合，而大肆放行IPO，以为通过抑制再融资后把资金留给拟IPO企业，其实是个误区，从过去参与上市公司定增和参与再融资的投资者来看，大都是机构投资者，而且这些资金大部分都不会进入二级市场，这是一级市场资金的风险偏好所致，但新股发行恰恰抽走的都是二级市场的流动性，因此加速IPO只会让二级市场流动性更紧张，抑制定增再融资只会让实体经济更难受。另外，还有人误以为新上市的企业质量优于已经上市的企业，其实这也是个误区，从信息披露和规范化治理的角度来说，已经上市的公司在规范化程度和质量上整体高于未上市企业，未上市企业毕竟没有经历过IPO信披和上市公司规范治理，未经公众检验，大部分都呈现野蛮生长，质量和水分相对较大，这也是很多次新股迅速变脸的原因之一。因此，监管部门应该调整方向，应该鼓励存量的优质上市公司进行深度产融整合和产业并购，而对新股发行要遵循补缺式发展，对于新技术、新商业模式、代表未来发展方向的战略新兴产业的龙头企业鼓励IPO，而对于传统行业里已经有若干家上市公司的行业要采取抑制IPO，但鼓励产业并购，否则新股发行会没完没了，股市质量永远也无法提升。
其次，IPO堰塞湖顽疾确实是A股市场的顽疾，必须要解决，但也要防止新的堰塞湖。
俗话说：“病来如山倒，去病如抽丝”，解决顽疾并非一朝一夕之功，越急反而会制造新的历史遗留问题，况且通过提高发行速度来解决IPO堰塞湖只能治标并不治本，如果不从根本上改变A股IPO“冲关制”的特征，拟上市公司依然会前赴后继，新的公司还会堵上来，次新股业绩变脸依然不会改善。在这种情况下开动马力加速IPO，只会让更多的垃圾企业涌入资本市场，而A股市场又缺乏相应的优胜劣汰机制和自我修复机制。这样一来，IPO核准制就变成了冲关制，大量未上市企业都想来资本市场圈钱融资，结果IPO堰塞湖的老问题不但没有解决，大量新来的公司又在堵门，而且成功闯关的IPO公司又会给市场带来大量限售股，给未来的市场埋下隐患，如果市场流动性紧张，IPO+限售股又会成为市场新的堰塞湖。
IPO上市虽然首次融资数量有限，但制造了大量的限售股，如果市场承接力和市场信心不足，其结果必然是通过股价下行来寻找新的价格平衡点，若再加上IPO大扩容，对市场的流动性需求和市场信心的冲击自然是雪上加霜。
有数据统计，2017年A股全市场解禁市值将达到29103.5亿元，较2016年增长约26.67%，这对市场流动性的需求可想而知，如果没有增量资金入市，一味加速IPO供给，只会让是市场失去平衡。
第三，权力发审是A股市场上市公司质量不高的万恶之源。如此快速的发行速度，发审委员很难有时间充分消化，如果对拟上市企业没有充分了解其判断难免失误。今年一季报次新股大面积变脸再次打脸发审委，次品率如此之高难免让人怀疑他们是否在带病上市？是否存在业绩包装、造假等IPO冲关行为？为何早不变脸晚不变脸一上市就变脸？这么一来让IPO核准制备受争议，权力发审的目的是为了帮助投资者筛选优质公司上市，但实际结果却有大量公司带病上场，而且最让人不可思议的是一些被人实名举报、公开质疑的公司竟然也堂而皇之地迈入了IPO殿堂，这让市场百思不得其解。
但随着发审委员冯小树的落马，大家这才发现A股真正的股神和IPO获益者只是个别少数人，冯小树用300万本金赚取了2.48亿元，远高于巴菲特的投资收益率，而赚取快钱的背后恰恰是这些发审委员突击入股了这些拟IPO企业，如此利益链条怎能确保IPO核准过会的公司质量？反而权力寻租和IPO公关为一些问题公司敲开了上市之门，而这些公司一旦冲关上市之后就会迅速暴露真实面貌，有些在IPO前夕公关和打点费用过高的公司就会在上市之后通过提高销售费用、提高管理费用、虚构支出等方式来收回上市成本，这样一来刚上市的公司必然会出现业绩变脸，而A股市场又缺乏对这类公司的追溯和问责机制，结果自然会有大量的公司前赴后继地前来IPO冲关。当务之急，应尽快斩断IPO利益链条，尽快启动新股发行制度改革，改变权力发审机制，取消“直投+保荐”的利益驱动模式，取消网下配售特权机制，让市场少一些特权牟利通道。
第四，A股市场之所以出现大量的欺诈上市和违规行为，主要是监管后置和违规成本过低，导致很多公司“带病”上市。
我们在证券监管方面照搬了国外成熟市场的事后监管制度，但这种监管方式需要有完善的社会信用基础、法律法规体系和有效的惩戒手段作为保障。而很多A股上市公司在上市前期缺乏相应的监管引导和法律约束，加上违规成本远低于圈钱成本，让很多企业冒险闯关，如果没有闯过IPO也不承担任何法律责任，但注册制的美国市场一旦公司进入上市注册环节，无论上市与否都将承担信息披露的法律责任，如果在上市注册环节出现欺诈则视为犯罪。可惜我们没有这样的法规和约束机制，才导致了像欣泰电气这样的公司在上市前虚增利润、欺诈上市。目前有必要把监管关口和信息披露的责任前移，从源头提高上市公司质量，以事前监管配合事后查处来弥补监管不足，提高监管效率和降低监管成本。
第五，A股市场缺乏对带病IPO企业的修复机制，由于退市制度形同虚设，这种缺乏买单的机制和违规成本与IPO收益不成比例，还有大量企业冲关上市，IPO堰塞湖永远也解决不了，而且只会将大量问题公司引入资本市场。当务之急，只有建立真正有效的优胜劣汰机制，市场才能真正健康。
如果只想通过加速IPO和抑制再融资、抑制跨界并购等方式来调配市场流动性结构，一厢情愿地让市场支持更多新企业上市融资，但实际结果往往会与监管意志事与愿违，况且IPO放行的企业未必都是好企业，而且通过抑制再融资和抑制并购重组并不符合企业和产业发展的规律。因此，当前应该多体会市场和投资者的真实感受，少一点监管意志和监管偏好。
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