祁连山2019三季报点评：Q3销量高增长推动业绩超预期
事件： 公司公告 2019 年前三季度实现营收 52.19 亿元， 同比增长20.9%，归母净利润 10.42 亿元， 同比增长约 89%，扣非后归母净利润9.17 亿元，同比增长 68.58%； 其中 Q3 单季度实现营收 23.09 亿元，同增 17.36%，归母净利润 5.5 亿元， 同比增长 65.76%，扣非后归母净利润 5 亿元，同比增长 51.95%。点评：Q3 销量增长带动业绩表现亮眼。 我们测算，前三季度公司水泥熟料综合销量约 1700 万吨，同比增长约 23%，其中 Q3 销量 740 万吨，同比增长约 20%，销量增长得益于区域基建投资复苏， 区域内兰新高铁、多条高速公路等重点工程稳步推进， 1-9 月份甘肃省水泥产量同比增长 14.45%，青海同比增长 0.97%， 而公司在甘肃及青海市占率分别为42%和 24%，在重点工程项目市场占主导地位，因此区域需求回暖推升公司销量增长； Q3 公司均价约为 287 元/吨，同比下滑 10 元/吨，环比提升 9 元/吨，由于上半年价格基数较低，导致 Q3 价格同比仍有回落；我们测算 Q3 吨成本为 175 元，同比减少 17 元/吨，主要由于销量增加导致固定成本摊销减少，吨毛利为 112 元，同比增加约 7 元/吨，吨三费为 29 元，同比下降 8 元/吨。公司现金流良好， 财务费用大幅降低。 前三季度公司经营性现金流为19.25 亿元，同比增长 9 亿元；报告期末，公司在手现金为 9.18 亿元，同比增长约 2.8 亿元， 资产负债率降至 30%， 公司整体现金流良好，债务结构不断优化， 充足的现金流一方面保障各项业务稳步推进，另一方面偿还有息负债，降低财务费用，目前公司已全部偿还长期借款，前三季度吨财务费用同比下降约 3 元/吨，降至 1.75 元/吨；非经常性损益增厚公司业绩。 公司三季度非经常性损益达 3925 万元，其中收到国家拨付的专项用于“僵尸企业”职工分流安置的财政补助资金 6496 万元以及“三供一业”补助资金 3355 万元，同时公司计提子公司宏达建材部分资产减值准备 5526 万元，一方面公司积极响应国家政策，淘汰落后产能，承担大企业的社会责任；另一方面非经常损益增厚公司业绩。产能逆势扩张，基建回暖提振区域需求。 近期公司增资张掖巨龙建材，增资完成后将持有巨龙建材 80%的股权，巨龙建材成为公司控股子公司，增大了公司的产能规模以及在甘肃河西区域的市占率，同时打通了公司在甘肃区域由东向西的产能布局的瓶颈；同时公司西藏生产线建设稳步推进中，预计明年将建成投产，公司通过收购或自建不断扩大自己的产能规模，提升区域竞争力。 在国家不断加大逆周期调节力度的背景下，基建投资已逐步回暖，而西北区域基础建设仍有很大空间，目前已有高铁、高速等多个重点工程稳步推进中，预计明年需求仍有支撑。投资建议： 我们预计 2019-2021 年公司 EPS 分别为 1.56（ +88%）、 1.83（ +17.7%）和 1.96（ +6.7%） 元，对应 19-21 年 PE 估值分别为 6.5、5.6 和 5.2 倍， 首次覆盖给予“ 买入” 评级，目标价 14 元。风险提示： 固定资产投资大幅下滑，限产不及预期，原燃料价格大幅上涨；
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