柳药股份：广西医药商业龙头，快速发展正当时

196270599

核心观点

医药流通：两票制影响消除，省内头部集中趋势明显。17/18年两票制正式施行，政策旨在打击倒票过票等行为，正本清源，长期利好行业发展，19年上半年两票制影响逐渐消除，头部企业营收增速明显提高，行业集中度进一步提高。公司为广西省医药流通龙头企业，19H1批发业务实现营收61.31亿元，同比增长25.37%，2013-2018年CAGR为19.21%。根据商务部数据测算，17年公司批发业务省内市占率25.58%，国控广西市占率12.23%，且公司增速远高于国控广西，寡头竞争格局清晰，随着公司供应链管理业务发展以及器械配送业务的高增长，公司未来市占率将进一步提高。

医药零售：内生外延两端发力，DTP药房强劲驱动业绩。公司医药零售业务为广西省龙头，市占率约为10%，已上市的竞争对手如老百姓、一心堂与大参林经营重心不在广西省，公司竞争格局占优。19H1零售业务实现营收8.68亿元，同比增长52.59%，近年呈现高速增长趋势，2013-2018年CAGR为34.35%。公司加速建设DTP药房，截至19H1已拥有DTP药房82家，平均单店营收过千万，DTP业务占零售业务营收过半。随着公司零售业务在新建与并购两端的发力，零售板块贡献的利润占比将逐步提高，公司估值优势进一步体现。

医药工业：三驾马车驱动，贡献边际业绩助增长。公司近年逐步向医药工业延伸，该板块主要有仙茱中药、万通制药以及医大仙晟三家子公司，基本涵盖中药工业细分子领域。19H1医药工业实现营收1.80亿元，同比增长270.48%，医大仙晟开始贡献业绩，实现营收20.94百万元。由于工业板块营收规模仍小，外加广西省特有的中药生产资源与消费优势，工业板块有望保持高速增长，为公司贡献边际业绩助推高增长。

财务预测与投资建议

公司是广西省医药商业龙头，我们看好其未来长期发展，预测公司2019-2021年EPS分别为2.74/3.52/4.46元，根据可比公司，给与公司2019年15倍估值，对应目标价41.10元，首次给予买入评级。

风险提示

药品集采超预期；医院业务账期过长；新增药店经营不及预期；并购标的增长不及预期；

天涯数码

谢谢分享！