华泰证券-宏观视角：人民币贬值向全球传递了什么信号？-220519

股海明心

4月中旬以来，人民币一反此前坚挺走势、进入快速贬值通道。过去5周兑美元贬值近6%、兑篮子贬值4-5%。有意思的是，2021年来美元指数走强，但人民币兑美元大部分时间维持升值态势、即便在2月底到三月间俄乌战争升级、新兴市场货币大幅震荡时也几乎巍然不动。我们在4月初提示境内短期资本流压力（参见《由2月结售汇转“小逆差”看稳预期痛点》，2022/4/5）、并在《人民币缘何突然走弱、后续如何？》(2022/4/25)中阐释了触发近期人民币贬值的“最后一根稻草”——即中国经济增长及金融稳定相关的不确定性、随着第六波疫情的发展而上升。同时，我们预计人民币汇率的波动性可能随着近期疫情相对缓、和/或美元上行周期筑顶而有所回落。然而，如2015年后多次人民币贬值“小周期”所示，如果中国经济相关的不确定再度上升，或金融体系稳定性的预期面临挑战，则不排除人民币再次走弱。本篇换个角度探讨汇率问题——人民币汇率波动是中国和全球市场联动的最重要“信息通道”之一。

而本篇报告我们讨论的、更多不是人民币走势本身的成因及预测，而是从全球宏观市场的角度，分析人民币较快贬值向全球市场传递的信号，剖析人民币贬值背后一系列资产价格联动的底层逻辑。并从宏观角度分析人民币贬值，对全球增长预期、尤其是美经济和政策周期意味着什么。在全球经济和金融市场大循环的背景下，讨论借助人民币汇率的“信息通道”重新开始“对话/交换信息”的中美市场，后续走势可能有哪些演变，市场预期变化对政策导向可能形成哪些“反馈”。首先，从资产价格表现看市场预期变化。人民币快速贬值，向全球传递中国需求走弱的信号。人民币“异动”让全球宏观分析师无法再忽视中国需求周期对全球的影响。也就是说，人民币快速贬值可能是全球同时交易“需求走弱”的一个重要催化剂。

5月17日晚间，近期以鹰派著称的美联储票委、圣路易斯联储主席布拉德（JamesBullard）表示，一次加息50个基点在目前是比较合适的速度。虽然他仍坚持对美国2022年增长“高于趋势”，通胀黏性较高的判断，但也表示了对中国疫情带来不确定性的关注。5月联储议息会议上，一次加息75基点的可能性被暂时排除，鲍威尔在宣布议息决议时、也提及了全球供应链面临的不确定性有所上升。种种迹象表明，去年7月开始加剧分化的中美周期，以人民币汇率为桥梁，可能终于、渐渐开启了走向融合的道路。需要注意的是，这里的“融合”指的是市场预期的变化方向，而不是宏观周期的绝对位置——例如，增长可能不会比预期的更强，联储可能不会比已经预期的更鹰派，等等。

这些我们将在后文展开阐述。由此，中美对本土增长的预期不再相互独立，开始有更多的互相“反馈”和“沟通”。如果人民币汇率的变化是中国和海外预期“联动”的桥梁，那么，这一需求走弱的“信号”是通过哪些渠道传递到全球市场、通过什么样的“机制”来牵引全球资产价格的边际变化的呢？

王运成

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武沐涯学量学，涨子柱牛，量量板，擒捉线王股2363