三项制度入手规范股东减持

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　对于近期市场上的大股东清仓式、断崖式减持行为，大众证券报5月18日刊登了独家专访中国政法大学商学院院长、资本金融研究院院长刘纪鹏教授文章 《刘纪鹏：必须搬走股市上的减持大山》。文章中，刘纪鹏一针见血指出当前压制股市起不来的一个重要原因就是大股东减持的不合理，必须搬走压在中国股市上的减持大山。昨日，证监会表示，拟修改上市公司大股东减持规定，引导股东减持有序进行。

　　对此，刘纪鹏昨日再度接受大众证券报记者专访表示，首先，IPO发行并上市后第一大股东持有比例不应超过33%；其次，要在治理结构上狠下功夫，独立董事要真正代表中小股东的利益，约束大股东高管的减持；第三，对股东的减持必须预设一个可流通的底价，也就是股价只有在让大多数股民都赚钱的背景下，他们再减持。“如果没有上述三条制度性的保证，我认为监管部门对这个问题的思想认识还是停留在形式、肤浅的层面。”

　　刘纪鹏认为，大股东高管的减持，实际上背后隐藏着中国股市诸多不公平少正义的内幕。原因就是大股东的股票是多少钱买的？从大股东他们的原始股来看，他们最初持有的股票连一元钱都不到，经过资产评估、溢价发行、多次放大之后，股民却要靠几十元来买，这仅仅是一级市场IPO的发行，二级市场上买卖股票就得用更高的价格来买。因此从这个角度来分析就隐藏着两个不合理。第一个这就是中国的家族企业一股独大极不合理，在中国这样的资本市场和追求公平与正义的股市来看，既然目前上市是一种紧缺资源，IPO发行是一种暴利的手段，那就应该把这种暴利尽量地从比例上压到最低，也就是第一大股东以及相关一致行动人，持有的比例尽量压缩到30%左右这样的比例。

　　“30%这样的合理比例既有第一大股东负责同时又可以避免一股独大，因此在一级市场上，IPO发行时要特别关注第一大股东的持有比例。”刘纪鹏表示，从目前深交所反映出的中小板和创业板这些家族企业为代表的申请上市公司来看，第一大股东的持股比例仍然偏高，上市前从统计数字来看普遍在50%以上，上市后的持股比例也仍然在40%左右，像这样的上市公司董事会就是他们控制的，强烈呼吁独立董事制度的改革尽快出来，然而独立董事仍然是花瓶，仍然是由一股独大的董事会运行，这就使得中小板创业板的治理结构始终得不到解决，因此在减持当中信息的不对称，什么时候发各种各样的重组、利好的消息10送10、10送20，这些都成为了一种大股东既高价减持又可以通过大比例的超额送配、表面低股价掩盖其高股价减持的障目法。

　　“因此在研究所谓要引导大股东高管有序减持的背后要实实在在地拿出东西来，这个问题要从根本上解决就是一级市场上对第一大股东的持股比例在中国特殊的背景下给予适当的限制。也就是说IPO发行并上市后第一大股东持有的比例不应该超过33%。应该把这个当成一个铁律，要让大股东的注意力从全部关注减持个人暴富到引导他们通过融资把上市公司做强做好，把资金尽量引导到实体企业来而不是让他们去减持。为什么是33%呢，3%是一个企业有效控制权的合理比例，3%到5%左右允许他们减持。限定中小民营家族企业IPO上市第一大股东的合理比例在33左右，才是从根本上解决股市大股东暴富的制度性政策的供给。”刘纪鹏说。

　　“其次，如何理解有序引导大股东高管的减持？就是要在治理结构上狠下功夫。”刘纪鹏指出，独立董事在中国是花瓶，成了一个掩盖表面大股东似乎还有独立董事这样一个障人眼目的治理结构，表面上看有了独立董事，掩盖了家族企业光鲜亮丽的外衣，但实际上独立董事制度已经到了非改不可的地步。我作为中国最早的独立董事，而且是中国上市公司独立董事委员会副主任，我非常奇怪这个问题呼吁了十几年为什么就不解决？独立董事根本就不独立！你独立董事提出过多的意见，但你是被人家家族企业聘的，你说出话来就不硬气，你再说多了人家就把你解雇了，以各种方法让你离开。所以独立董事这唯一保护中小股东制度的实际上也成了大股东高管减持的掩护者，因此要从治理结构上对大股东高管的减持，有一个董事会内部的平衡机制，这就是独立董事要真正代表中小股民从他们的利益约束，在上市公司内部对这种减持也要有一种约束的力量和机制。

　　第三，在二级市场大股东高管的减持不是趁火打劫，而是需要一定的前提条件。大股东高管买股票的钱和中小股民在二级市场买股票的钱存在着巨大的令全世界股市都瞠目结舌的差距。上市公司成了大股东和高管的提款机，而不是上市公司价值财富的涌动机。大股东高管高减持背后的财富从哪儿来的？是他上市公司创造出来的吗？根本就不是！无非就是其他中小投资人做分母零和游戏博弈给他们带来的。所以对他们的减持必须要有更为严格的限制性规定，这种规定最好的办法就是他们的减持必须预设一个可流通的底价，也就是股价只有让大多数股民都赚钱的背景下他们再减持他们应该得到的那一份。所以以今天3000点这样的股市为例，就是要预设按现在的比例关系，在大盘4000点及4000点以上的点位，我们找到个股模拟4000点时的股价的基本水平，在那个点位上大股东高管可以减持，而这种减持同时也让中小股民的股票也赚了。大股东只有解放小股民才能解放他们自己，这才是实实在在地引导大股东高管有序减持！如果没有上述三条制度性的保证，我们认为监管部门对这个问题的思想认识还是停留在形式、肤浅的层面。

麦健华

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