金禾实业：甜味剂龙头 股价回调提供买点

牛威

金禾实业：甜味剂龙头 股价回调提供买点
为什么持续推荐金禾实业：精细化工产品量价齐升持续，夯实全年业绩高增长。公司安赛蜜、麦芽酚和三氯蔗糖等产品受益于竞争格局的改善，持续呈现出量价齐升的趋势。1)安赛蜜：王龙管道泄漏事件之后双乙烯酮价格上涨刺激安赛蜜价格上涨，目前价格维持在4 万/吨左右，预计前三季度出货7000 吨左右，继续保持30%以上的增长。而且迫于环保浩波生存压力进一步加大，退出的概率较大；2)麦芽酚：北京天利海近期开始小范围试复产，但不会对价格产品负面影响，目前价格维持在11 万/吨左右，同比提高近30%；3)三氯蔗糖：出厂价继续提升到40 万/吨左右，较年初提升超过40%，近期国内产能最大的盐城捷康正式停产且年内不会复产，预计价格仍能持续维持在高位，公司500 吨装置下半年正式投产，预计明年上半年新增产能1500 吨。

　　如何看待公司的估值水平：甜味剂产品消费品属性明显，弱化周期性思维，当前股价仍被低估。由于下游需求相对稳定+公司业绩弹性尚未完全释放，金禾和普通周期股有着显着不同。1)需求相对稳定，周期性相对较弱：金禾的甜味剂主业下游客户主要为食品饮料公司，需求端相对稳定。公司在细分行业的定价权是极为稀缺的，产品消费品属性较为明显。2)盈利能力尚未完全释放：公司核心产品正逐步进入到量价齐升的周期，明后两年的业绩仍有非常明确的增长点。而且利用现有的客户资源，公司有能力从现有的甜味剂主业扩展到食用香精等其他品类。当前股价对应17 年仅14xPE，对比产品属性相似的香精香料标的爱普以及国际巨头奇华顿(30xPE 左右)，安全边际充分且仍被低估。


　　明年维持业绩增长的驱动因素是什么：安赛蜜价格弹性尚未完全释放+三氯蔗糖全面放量。1)安赛蜜价格弹性尚未完全释放：公司今年采取抢占市场份额的战略，主动提价意愿不强。竞争对手由于经营不善停产，公司上半年安赛蜜的销量同比增长32.02%，并将产能从9000 吨提高到1.2 万吨；而安赛蜜的价格从年初的3.5 万/吨左右提升到4 万/吨主要是由于原材料双乙烯酮涨价而带来的被动提价。随着浩波的生存压力逐步加大，我们预计安赛蜜的价格弹性将在明年完全释放。而且公司安赛蜜有30%占比是签订的低价长单，明年能够全面受益于今年的提价。2)三氯蔗糖产品全面放量：三氯蔗糖作为公司储备多年的品种在今年正式投产，500 吨的装置目前基本处于满产满销。公司新增1500 吨装置预计明年上半年能够正式投产，我们估计若三氯蔗糖价格保持平稳，每1000 吨的新增销量能够贡献出至少1.5 个亿的毛利。

　　投资建议：16 年目标价20 元，维持“买入”评级。公司作为甜味剂细分领域的绝对王者，对主导产品拥有强定价权，未来量价齐升确定性高。市场仍未充分预期公司甜味剂主业持续向好的趋势，安赛蜜、麦芽酚等核心产品量价齐升趋势不改+三氯蔗糖等新品顺利投产有望夯实全年业绩高增长，近期公司股价由于环保处罚事件被错杀。我们暂维持2016-18 年EPS 0.77/0.98/1.23 元，2016 年目标价至20 元，对应2017 年20xPE，维持“买入”评级，继续重点推荐。

东方小太阳

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