杜绝任性修改承诺

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正如高莉所言，此次保代培训会上释放的针对业绩承诺的窗口指导更应该理解为监管层的再次重申。

　　2016年6月证监会发布了《关于上市公司业绩补偿承诺的相关问题与解答》(下称“《业绩承诺解答》”)，在这份监管问答中，证监会明确了重组方不得变更其作出的业绩补偿承诺。

　　高莉在8月4日的发布会上表示：“重组方的业绩补偿承诺是基于其与上市公司签订的业绩补偿协议作出的，该承诺是重组方案的重要组成部分，因此，重组方应当严格按照业绩补偿协议履行承诺。”

　　配合此次保代培训会的另外一项信息可以更好地理解证监会为何严格要求重组方履行业绩承诺。

　　此次保代培训会上，监管层再度强调，鼓励上市公司进行行业整合或产业升级，遏制忽悠式、跟风式和盲目跨界重组。

　　值得注意的是，近年以来忽悠式、跟风式和盲目跨界重组中出现了众多超高业绩承诺的案例。

　　“目前A股绝大多数采用收益法估值的并购案例，标的资产方均作出了相应的业绩承诺。业绩对赌依然是推动A股并购最终得以完成的关键要素。尤其此前诸多新兴行业公司历史业绩并不出众，甚至一直处于亏损状态，更需要未来高额承诺业绩的背书。”中信证券一位投行部人士对记者表示。

　　但事实上，业绩承诺制度逐渐被利用于推高并购交易标的估值，并购交易的高估值又导致上市公司的股价提高。并购标的原股东通过出售资产获得了超额收益，而上市公司股东也可以通过质押或减持的方式获取大量现金。

　　但在并购重组完成后，这些业绩承诺很多发生了变化，不能兑现。由此，在股东大会上调整业绩承诺就成了逃避补偿或者减少补偿的不二法门。

　　此前引领了A股上市公司游戏产业并购的掌趣科技(300315.SZ)便是这样的代表，其收购标的没有完成此前设定的业绩承诺，最终掌趣科技变更了业绩补偿的方式。

　　“股东大会大部分都被大股东主导，因此只要大股东投赞成票，那么调整方案大概率会通过。证监会的政策以及此次窗口指导正是压缩了大股东和标的方合谋套利的空间。”沪上一家大型券商投行部资深保代讲道。

　　前述中信证券人士也表示：“目前各家上市公司在设计重组方案时，业绩承诺有很大的可能趋于谨慎和更有弹性。此前重组方业绩承诺可以变更造就了A股市场并购重组中诸多高估值、高承诺的案例，但现在业绩承诺变更受到监管约束，这一现象将可能得到遏制。”前述中信证券人士表示。

　　21世纪经济报道记者则了解到，在监管封堵承诺变更的情况下，越来越多的方案设计成采用三年累计补偿、现金补偿的方式。同时，业绩补偿金额也将成为交易双方在交易时协商的重点。

　　“如何在合规的前提下，使对赌方案更具有弹性将是未来业绩承诺对赌方案的重点。”一位业内人士指出。