完美世界投资价值分析报告：深厚底蕴铸就影游平台，坚实管线驱动估值提升

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公司是稀缺的游戏+影视内容平台型企业。 1）游戏： 技术底蕴深厚， 既擅长打造精品， 亦深谙长线运营， 使得公司兼备经典产品流水稳定性与爆款产品业绩弹性； 2）影视： 聚集了多层次、类型丰富的国内一流制作团队，以优质作品有效对冲了行业风险， 利润端已领先行业出现复苏迹象。

端游时代累积经典 IP，移动互联网时代“端转手”顺利过渡，期待未来IP 管线。 1） 公司在端游时代为行业龙头，打造了《完美世界》、《诛仙》等重要 IP 并运营至今； 2）移动互联网时代，公司通过经典“端转手”模式成功把握了手游市场的成长红利；并孵化了《梦间集》等具备长期运营价值的新 IP； 3） 公司研发费用率处于行业较高水平，且 18 年逆势引进新团队，研发人员同比增长 10%，有望补齐游戏品类短板。

影视平台优势凸显，构筑了著名导演+内部团队的合理梯队。 1）上市公司平台提供资信与品牌背书，赋予旗下工作室成本优势； 2） 汇聚行业著名制作团队，核心导演持股上市公司，利益深度绑定； 3）内部工作室迅速成长， 《香蜜》 获得市场认可， 年轻团队逐步成为公司影视产出中坚力量。

基于强大平台的“ 内部创业”机制有利于内容产品百花齐放。 1）公司建立完善的机制鼓励内部创业，员工-工作室-独立工作室-资本运作四阶段支持人才成长与产品创新； 2）祖龙娱乐为该机制孵化出的成功样本，吸引了赤金智娱等行业知名开发团队的加盟， 公司得以补齐在 ARPG、女性向、SLG、 Rouguelike 等游戏品类的短板， 未来 2-3 年游戏管线得到保障。

参考动视暴雪成长历史，公司重磅作品陆续上线或带来估值切换机会。 1）游戏公司 P/E 估值水平呈一定周期性，产品矩阵创新期估值可达 30x、 老化期估值 10-15x； 2）参考公司历史估值水平， 若未来《我的起源》 、 《梦幻新诛仙》 、 《战神遗迹》等新产品表现良好， 或催化公司估值水平上行。

盈利预测、估值与评级： 公司是国内领先的影视游戏平台型企业， 底蕴深厚、管线坚实。我们预测公司 19-21 年净利润为 22.3、 26.5、 32.2 亿元，EPS 为 1.72、 2.05、 2.49 元，现价对应 16/13/11x PE， 相较可比公司估值处于较低水平，相较内在价值有安全边际， 首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示： 行业增速放缓风险、 人才流失风险、 政策变动风险、 RPG 游戏热度下降风险

天涯数码

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明明明

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