世嘉科技：业绩符合预期，通信业务持续增长

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一、事件：

公司发布2019年三季报告，2019前三季度实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润21.0亿、3.18亿、3.0亿元，同比增长24.6%、11.2%、8.86%。经营现金流净额-2.55亿元（-485%）

二、点评：

现金流较差主要是预付了丹霞血浆采购款和罗益生物收购意向金。Q3单季度实现营业收入7.3亿元（+22.25%），归母净利润1.1亿元（+10.33%），扣非归母1.0亿元（+3.7%）。前三季度销售费用同比+32.8%，主要是血制品销售费用投入加大，研发费用+69.4%。经营现金流净额-2.55亿元（-485%），从公司合并报表的现金流量表来看，销售商品收到的现金流与营业收入基本相当，应收账款和应收票据增加处在合理范围以内，大的支出项主要为预付了博雅生物（广东）（原来的丹霞改名）血浆采购款，以及罗益生物收购意向金等。

血制品同比增长14%，纤原占比提升。从反映血制品业务母公司报表来看，前三季度血制品实现6.91亿元收入，同比增长约14%，毛利率67%(+1pp)预计与产品结构调整有关，从中检院批签发数据来看，公司白蛋白和静丙批签发分别同比下降8%和3%，与血制品收入中高毛利纤原占比进一步增加。销售费用达到1.3亿元，同比增加83%，随着纤原竞争格局变坏，公司为稳住市场地位，销售投入加大情况将在一段时间持续。销售投入先行，纤原增长提速后高销售费用率情况将有所缓解。

若丹霞注入公司体内,公司的采浆量将有望达到1000吨。根据广东省药监局审评认证中心信息，丹霞生物7月GMP认证通过，目前已恢复生产。根据公司公告，博雅生物目前拥有12个单采血浆站，2018年原料血浆采集约350吨，极限浆量在450吨左右，规模相对较少。丹霞生物目前拥有25个单采血浆站，2018年采浆预计在300吨左右，单浆站采浆量为12吨，远低于行业平均30吨采浆水平，具有较大提升空间。加上博雅有望获批开设新浆站，若丹霞注入公司体内,博雅的采浆量将有望达到1000吨，成长性高。

三、投资建议：

暂不考虑收购影响，我们预计公司2019年-2021年的净利润分别为5.29亿元、6.53亿元、8.12亿元，EPS分别为1.22元、1.51元、1.87元，对应当前股价的PE分别为27X/22X/18X；公司目前估值处于历史估值中枢下方位置。目前处于销售费用投入期，纤原增长提速后高销售费用率情况将有所缓解，加上目前丹霞已恢复生产，丹霞注入公司体内预期加强。首次覆盖，给予“推荐”投资评级。

四、风险提示：

血制品销售不达预期，市场渠道拓展不顺利,并购不及预期风险，血制品销售投入超预期风险，血制品价格波动风险。

老神仙

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