瑞银证券汪涛：4月新增社融罕见转负，为2005年10月以来首次收缩

橘子洲头吹玉笛

意见领袖 | 汪涛、张宁
　　4月新增社融出现接近20多年来首次下跌。应如何解读，未来有何可期？
　　新增人民币贷款主要靠票据融资支撑
　　4月新增人民币贷款走弱至7300亿元，与去年同期基本持平（同比多增110亿元），与市场预期相差不大（7000亿元）。在各分项中，只有票据融资实现同比多增（8380亿元，同比多增7100亿元）。另一方面，新增中长期居民贷款再次转负（收缩1670亿元，同比少增510亿元），呼应了低迷的房地产销售，新增中长期企业贷款也走弱至4100亿元（同比少增2570亿元）。新增短期贷款也转负，其中短期居民贷款下降3520亿元（同比少增2260亿元），短期企业贷款减少4100亿元（同比少增3000亿元），降幅均较去年4月有所扩大。
　　新增社融转为净收缩
　　4月新增社融减少1990亿元，为2005年10月以来首次收缩，较去年4月少增1.4万亿，也远低于市场预期（增长8800亿元）。除了人民币贷款弱于预期外，政府债券发行量也大幅低于去年4月水平，基本符合我们预期（减少980亿元，同比少增5530亿元）。与此同时，企业债券发行量回落至490亿元（同比少增2450亿元），弱于高频数据的表现。影子信贷减少4250亿元（同比多减3310亿元），主要由于未贴现票据走弱（减少4490亿元，同比多减3140亿元）。
　　信贷增速放缓至8.4%，信贷脉冲进一步走弱
　　4月和调整后社融（剔除股票融资）同比增速进一步回落0.3-0.4个百分点至8.4 %。新增信贷流量放缓至13%左右（占GDP比重），对比3月为20%，其3个月移动平均放缓至20%左右（对比3月为23%）。继去年12月和今年1月短暂扩张后，4月我们估算的信贷脉冲从2月的-0.8%和3月的-1.6%进一步走弱至-2.6%（占GDP比重）。
　　政府债券发行节奏缓慢是重要拖累…
　　4月信贷较弱的重要原因之一是政府债券发行节奏远不及去年。年初至今政府债券净发行量仅达1.26万亿、同比少增1万亿左右，其中4月同比少增5530亿。其中，1-4月地方政府专项债券发行量仅为7230亿元（为全年新增限额的19%），远低于2023年1-4月的1.6万亿元。目前尚未发行超长期特别国债（两会上计划2024年发行1万亿元）。也因此，4月政治局会议明确要求加快发行特别国债，避免财政政策前紧后松，我们预计未来几个月政府债券的发行节奏将有所加快。

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王运成

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