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高盛-途虎养车（9690.HK）
2024年下半年产能扩张加速按计划进行；基于估值滚动，上调目标价；买入
12个月目标价：24.50港元
现价：20.45港元
上涨空间：19.8%
我们对途虎养车（中国收入规模最大的独立汽车后市场（IAM）提供商）持乐观态度，认为途虎将在中国消费降级和宏观环境不利的背景下成为净受益者，这得益于其更低且更透明的定价，以及其能通过低平均售价（ASP）的自有品牌/独家产品获得更高毛利率（GPM），而这些产品的销售贡献预计将进一步提升（例如，2024年上半年销售贡献率较2023年完整报告&纪要联系微信kk152056提高了3.4个百分点，达到72%）。同时，我们预计途虎作为中国最大的线上线下一体化汽车服务平台，将持续享受运营杠杆和效率提升带来的好处，从而降低运营成本（OPEX）比例。结合改善的GPM，这将推动多年运营利润率（OPM）的扩张，并在2023-2026Ε期间实现35%的净利润复合年增长率（CAGR）。
尽管2024年上半年车间扩张速度较慢（即净增402个，而2023年上半年/下半年分别为476/780个）低于我们/市场的预期，但根据我们在49个一二线城市的调查，我们认为途虎有望在2024年下半年实现更快的产能扩张，预计到2024年底车间数量将达到6,800-6,900个（见图表1）。尽管由于消费行为更加保守和行驶里程减少，完整报告&纪要联系微信kk152056汽车后市场需求年初至今仍然疲软（见图表5），但我们维持对2024年下半年及2025-2026年的收入和净利润预测不变；对于2024年下半年，我们预测收入增长9%至77亿元人民币，调整后净利润增长41%至3.78亿元人民币，意味着调整后净利率为4.9%。
我们将12个月目标价的时间点向前滚动六个月至2025年底，与其他股票覆盖范围保持一致。因此，基于不变的12个月前瞻目标市盈率（P/E）16倍，我们的12个月目标价上调至24.5港元（之前为22.5港元）。我们还引入了2025年半年的预测数据。我们维持“买入”评级，隐含上涨空间为18%，并认为途虎养车是我们在中国互联网汽车子行业中的首选（另见对汽车之家的首次评级为“中性”）。
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发表于 2024-12-20 09:08
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