4.19李志林博士：理直气壮地捍卫中国股市的估值标准

黑马王子

理直气壮地捍卫中国股市的估值标准

2008-04-19 04:38 李志林 上海证券报


对于已经失控的市场，要想制止“非理性恐慌”应切中时弊，对症务实，首先要理直气壮地捍卫中国股市的估值标准。

　　在股指跌了近50%、大多数股票跌了三分之二、同步发行的A+H股接轨、平均市盈率已降到20多倍之后，最近市场上一些人又祭起了新的做空大旗——“所有股票都要向香港H股和美股十几倍市盈率接轨”，引发了中小盘股的恐慌杀跌潮。这完全是误读、误判和误导。

　　第一、混淆了市盈率的标的物。美国道指和中国香港恒指十几倍市盈率是以30只和34只最大指数权重样本股作为标的物，按理，中国内地股市与之有可比性的应是21倍市盈率的上证50指数。但目前经济学家以及分析师常以所有股票加权平均的上证指数25倍—30倍市盈率去与中国香港、美国样本股市盈率比高低，实在是犯了“异类相比”的低级常识错误。

　　第二、无视大盘股与中小盘股市盈率的差异。由于中小盘股的成长性、股本扩张能力、价值重估能力都强于大盘股，其市盈率理应高于平均市盈率。美国股市将大盘股市盈率压得很低，以分红为其定价，而几十倍、几百倍市盈率的中小盘成长股则比比皆是。例如美国铝业0.70美元之业绩，股价高达39美元，近60倍市盈率。但0.82元业绩的中国铝业股价仅20元，25倍市盈率。又如，在美国上市的中国概念股百度325美元、搜狐、携程55美元，市盈率都在100倍以上。可见中国股市中一大批业绩高成长、股本高扩张的中小盘股尤其是高科技股，几十倍市盈率是完全正常的，要它们与十几倍市盈率的美国大盘股、H股接轨是极其荒唐的。

　　第三、对一、二级市场采取双重估值标准。有关部门对一级市场的高发行价采取的是“认可其估值合理”的标准，如中国人寿、中国远洋首发97.6倍和98.7倍的市盈率，万科、中信增发价95.8倍（31.5元）和70倍市盈率（74.91元）。但一旦它们进入二级市场，则采取“估值过高”、“泡沫太多”的评判标准。对A股几倍甚至十倍于H股的高发行价认为是合理的，如中石化发行价4.22元（H股1.60元）、中石油16.70元（H股1.1元）、人寿18.88元（H股3.62元）、平安33.8元（H股10.33元），以40.6倍市盈率发行的紫金矿业713元（H股3.3元）。但一旦它们上市，则又听凭A股股价要与H股接轨的说法。这种双重估值标准怎能不造成市场非理性恐慌？

　　第四、抹煞了不同经济背景和股市发展阶段的估值差别。2007年中国经济增长率11.7%，上市公司业绩增长60%以上，均是美国的5倍；中国人民币升值，美国美元则贬值；中国股市处于新兴加转轨阶段，美国股市处于疲软甚至危机状态；中国利率（4.14%）比美国高1倍多（2%）。在此情况下，硬要中国股市的平均市盈率向美国样本股看齐，岂不是妄自菲薄？

　　对十八年来以高溢价发行新股、支持国企做大做强、顺利完成股改、达32万亿市值的中国股市来说，上证50指数的21倍市盈率、上证指数27倍市盈率完全具有投资价值，唯有坚决捍卫这个估值标准，才能取信于民，有效消除市场的非理性恐慌。 （本文作者为华东师范大学企业与经济发展研究所所长、博士）

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有关部门对一级市场的高发行价采取的是“认可其估值合理”的标准，

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