新华保险-601336-维持推荐：来自寿险转型的Alpha正逐步兑现

shangqj

投资建议
        受益于寿险板块整体改善以及自身寿险业务质量转型效果的逐步兑现，我们持续看好新华保险-A/H。在A/H  中目前相对更看好A。
        理由
        新华人寿业务转型坚定，效果在今年逐步兑现。我们的渠道调研显示新华在开门红期间：（1）大幅压缩银保规模；（2）在个险渠道主推长期期交保单，个险新单同比增长稳健；（3）优化产品结构，显著提升重疾险占比。渠道、险种和期限结构的改善可能显著提升其寿险新业务价值率，驱动新业务价值快速增长。我们预计新华今年新业务价值同比增长25%，可能是上市寿险中唯一一家增速快过2016  年的公司。
        业务转型的逻辑终将在股价上体现。2011~14  年太保寿险实施转型后，太保在港股和A  股均逐步收窄对板块的P/EV  折价，并在转型效果兑现前后对板块交易在溢价水平。相较于太保当年转型，我们认为新华的转型基数更低、执行更坚决、改善力度更大，转型逻辑终将在股价有所体现。
        A  股比H  股更具吸引力，股价对转型逻辑尚未反应，有滞后性。
        自我们去年7  月在港股推荐新华以来，其股价已上涨39%，跑赢板块平均15  个百分点并拉齐了与板块的折价，部分反映了港股投资者对业务转型的认可。而新华-A  同期仅上涨8%，尚未体现转型逻辑。主要原因是（1）投资者对新华A  的投资逻辑尚停留在“对上证指数高弹性”；（2）新华1  月保费增速同比下滑（A  股投资者关注当月保费增速）。我们认为A  股对转型逻辑的确认有滞后性，需要业绩上数字的佐证，但最终一定会体现。回溯太保的转型期，其A  股股价的体现滞后于港股约7~8  月。
        对港股和板块的溢价合理，不足为虑。新华-A  目前交易在1x  P/EV，对板块有4%溢价，对新华-H  有27%溢价。但纵向比较溢价均已到历史较低水平。我们认为新华A  对A  股板块平均和新华H  理应享有溢价，因为：（1）新华A  市值小流动性好，在A  股应享有溢价；（2）新华H  流动性小，在港股有折价。
        Beta  高，最受益加息周期的寿险股。作为纯寿险上市公司之一，新华拥有上市公司中最高的杠杆倍数，在加息周期寿险板块整体重估的过程中最受益。具体详见我们2017  年2  月27  日的报告《行业更新  &  2016  年业绩预览：寿险依然是首选》。
        盈利预测与估值
        分别上调新华-A/-H  目标价1.7%/2.0%至61  元人民币和51  港币，重申推荐评级。
        风险
        宏观经济或股市不达预期。

louisjiang

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maozedong

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